调高通胀预期 俄罗斯央行再次加息

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变化的实质

与以前一样，降息的主要条件是通胀率持续下降，使央行达到CPI同比增长4%的目标。从目前情况看，这至少在年底前是不可能的。但表面上的中性信号显示，如当前形势不变，至少12月份不需要加息。也就是说，利率可能已达到局部峰值。俄央行说：“俄罗斯国家银行将考虑通货膨胀率相对目标的实际和预期动态、经济发展前景预测及对内外部风险和金融市场反应的评估，据此就关键利率做出进一步决定。”这不是俄央行首次调整2023-2026年宏观预测。从利率角度看，新版预测已决定年底前不会再次加息，因为11月至12月平均利率预测为15-15.2%。12月通胀率预测从原来的同比6-7%提高到7-7.5%，2024年底俄央行的目标通胀率提高到4-4.5%，全年平均通胀率预测也有所提高。

多个大型项目待实施 俄或放宽LNG出口
 

宏观预测应每季度正式修订，此次调整有多个因素。俄央行并不隐瞒，原因之一是2023-2024年预算开支（即“预算刺激”）增加，国家拨款刺激国内需求（已超央行预期），导致供需差距进一步拉大。中性利率从5.5-6.5%修订为6-7%让人感到意外，但这是在央行模型中考虑更新后的三年预算数据的结果。事实上，这是当前加息的重要因素之一，纳比乌林娜在10月27日的讲话中对此予以了确认——根据俄央行的逻辑，收入不变情况下，计划外增加公共支出需更紧缩的货币政策，也就是说，当前情况下需要加息。如果政府决定进行额外财政刺激，利率将保持更高并且更持久。

不过，这种变化的可能不大，俄央行加息范围实际上相当有限：目前，央行预测2024年信贷增长率为5-10%（上次预测是7-12%且继续小幅增长）。进一步加息，相对于2.2-2.7%的2023年GDP增长率预测，显然会出现过于剧烈的信贷萎缩。俄央行过去几个月关键利率的一系列决定中，10月份的决定可能更重要：不仅加息幅度大（且高于预期），而且央行预测明显改善（不考虑通胀因素），至少对认为央行基础场景下宏观预测表和国际收支预测表中的这些数列有改善的人来说是这样。俄央行预计储蓄额年底将出现大幅增长：此前预计今年全年增长3.5-6.5%，现调整为11.2-12.7%（将对2024年基数效应产生相应“回弹”）。

与9月份预测相比，俄央行今年俄出口预测略有恶化，但2024-2026年出口预测有所改善。由于石油预测价格提高（现央行预测中采用的是布伦特原油，不是乌拉尔原油），2023-2026年俄国际收支预测也有所改善，这应是卢布升值或至少稳定的良好机会。总之，从宏观预测数据看，俄央行预计俄经济“过热”将很快消退，通胀率将回到“目标”水平，不会发生剧烈波动，也不会出现明显失衡。

主要前景

Finam金融集团宏观经济分析部负责人别连斯卡娅（Olga Belenkaya）说：“央行在很长一段时间内声称，将以2024年底通胀率降至4%为目标制定货币政策。新预测假设到2024年底通胀率为4-4.5%，此后稳定在4%左右，这将被央行领导层视为达标。”她说，俄央行认为明年实现目标非常重要，因为实际通胀率与目标通胀率长时间偏差，可能导致通胀预期失去定位，人们对央行失去信任，从而削弱其影响通胀的工具。

俄今年GDP增长预测从1.5-2.5%提高到2.2-2.7%（考虑到今年第三季度的强劲表现），未来三年预测保持不变（2024年增长0.5-1.5%，2025年1.0-2.0%，2026年1.5-2.5%）。俄央行认为，2024年国内需求的更高预算刺激带来的促通胀效应，将被较低的信贷需求抵消（今年信贷增长预测为17-20%；9月份预测的明年信贷增长率为7-12%，现调低至5-10%）。这符合家庭最终消费额和总储蓄额下降预测。同时，俄央行外部条件、出口和经常账户盈余预测略有改善。

俄央行再度加息 预计明年消费下降
 

别连斯卡娅说：“卢布在央行做出决定后升值，但很快涨势趋缓。俄罗斯央行可能是正确的，宽财政和紧货币对GDP增长前景的总体影响将是中性的（预计2024-2025年GDP增长率将低于1.5-2.5%的长期趋势），但失衡可能加剧——依赖预算的部门将受保护，依赖商业信贷的行业将进入寒冬，消费贷款、市场（非优惠）抵押贷款和部分企业贷款（尤其是投资贷款）将急剧收缩。”她说，存款利率可能上升，但不太可能赶上关键利率增幅。现在看，明年基础情景将是降息。

罗斯银行市场研究和战略办公室主任科舍列夫（Evgeny Koshelev）说：“俄罗斯国家银行再次选择预期上限，将关键利率提高到15.0%。从上次加息以来作用因素的变化看，这一决定似乎过于激进，但是基于央行对2023-2024年预测的重大调整。首先，2023年通胀率（12月同比上调至7.0-7.5%）、GDP（2.2-2.7%）和贷款指标（尤其是居民贷款同比增加20%-23%）预测均有提高。因此，央行加息表明，当前经济周期继续沿上升轨迹发展，并加剧了与廉价商品和服务供应的偏差。”他说，其次随着经济逐渐适应新的外部环境，2024年仍存在预算过度刺激经济及商品和服务定价失衡的风险。虽然央行目前的新闻稿未正式提到结构调整对通胀的影响，但劳动力短缺和居民及企业通胀预期较高背景下，上述风险仍存在。

科舍列夫说：“这种情况下，央行决定中性化未来会议前景的口头信号，在新闻稿中删除了加息可能或合理性措辞。不过，2023年底前平均关键利率预测保留了警告语调，表示还有100个基点的储备。”此外他还认为，2024年平均关键利率预测大幅上调至12.5-14.5%（此前为11.5-12.5%），因此整个2024年利率保持两位数几乎不可避免。

本文为《透视俄罗斯》专稿

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作者：阿列克谢·洛桑（Alexey Lossan）